Sezioni Unite della Cassazione sulla condotta degli intermediari finanziari: uno sguardo di analisi economica del diritto

Sezioni Unite della Cassazione sulla condotta degli intermediari finanziari: uno sguardo di analisi economica del diritto

De Luca Alessandro

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Le sentenze n. 26724 e 26725 delle Sezioni Unite del 2007 (le c.d. “sentenze gemelle” sull’intermediazione finanziaria o sentenze “Rordorf” dal nome de loro estensore) hanno posto fine alla situazione di incertezza sui rimedi contrattuali in relazione alla questione del risparmio “tradito”[1].
Prima però di affrontare le questioni giuridiche è opportuno ricordare che affrontare la tematica dell’intermediazione finanziaria oggi, vuol dire necessariamente gettare uno sguardo sui più grandi crack finanziari della storia mondiale, ma soprattutto italiana (Cirio e Parmalat).
Storicamente l’Italia, nell’ambito dei paesi industrializzati più avanzati, si è sempre distinta per l’alto livello del tasso di risparmio.
In passato il risparmiatore “tipo” italiano era un risparmiatore conservativo (poco o per niente attratto dalla borsa) e molto prudente.
Tale atteggiamento derivava dal fatto che lo Stato italiano garantiva elevati rendimenti dei titoli di Stato e quindi non nasceva il desiderio di fare nuove esperienze e al tempo stesso il risparmiatore italiano aveva una bassa conoscenza dei mercati finanziari[2].
Negli ultimi anni la tendenza invece evidenzia un investitore non più troppo prudente, finanziariamente “attivo” e autonomo, teso ad approfittare della varietà degli strumenti finanziari.
Bruno Cavallo giustamente osserva che “viviamo nell’era del risparmio di massa: le minuscole risorse di una moltitudine di piccoli risparmiatori formano una grande ricchezza, dalla quale le imprese attingono emettendo azioni ed obbligazioni”.
Lo Stato del XX secolo è infatti insieme stato sociale e stato amministrativo: sotto il profilo delle funzioni l’intreccio tra grandi industrie e finanza (banche e mercato borsistico), divenuto strettissimo nel ‘900, ha comportato che le crisi, finanziarie (di borsa o extraborsistiche) o industriali siano ricadute “a cascata” sul sistema industriale (o finanziario) e sulle intere economie nazionali, con insostenibili conseguenze sociali: disoccupazione di massa, miseria diffusa e conflitti sindacali.
L’esigenza di tutela del risparmio ha interessato sin da subito il legislatore del dopo-guerra[3] che si sentì comunque in dovere di inserire nella Carta Costituzionale una norma dedicata al risparmio: dalla lettura dell’art. 47 della Costituzione traspare infatti un duplice obiettivo dei controlli (da un lato la tutela del risparmio della collettività, dall’altro rendere ordinato l’esercizio del credito)[4].
L’attuale formulazione dell’art. 47 , frutto in seno alla Costituente dell’emendamento Zerbi, rappresenta le istanze che provenivano da un’intera generazione di piccoli risparmiatori, possessori di titoli di Stato e obbligazioni, che aveva assistito all’annientamento dei propri risparmi in conseguenza delle due guerre mondiali[5].
Siamo lontani anni luce dalla globalizzazione dei mercati e dai crack finanziari, ma già allora si sentiva l’esigenza di tutela del risparmiatore.
Il quesito economico-giuridico-sociale che ha appunto dovuto risolvere la Suprema Corte era in sintesi questo:”Come tutelare il risparmiatore nell’ipotesi in cui l’intermediario finanziario violi le regole di condotta imposte dall’art. 21 Tuf?[6]”.
La dottrina e la giurisprudenza si sono divise per lunghi anni sul tema: da una parte la nullità del contratto per violazione di norma imperativa ex art. 1418, 1 comma, c.c.; dall’altra parte la  responsabilità ed il risarcimento del danno.
Al centro del dibattito (ancor’oggi acceso[7]) risiede la scelta di applicare ai contratti conclusi nei mercati finanziari gli schemi, le regole ed i principi ricevuti dalla tradizione civilistica e fissati nel codice civile: la distinzione tra regole di validità e regole di responsabilità[8].
Secondo la Suprema Corte alla violazione di una regola di condottacomportamento si può ricondurre solo una tutela risarcitoria e quindi il contratto non può sanzionarsi con una nullità “virtuale”: i doveri di comportamento sono troppo immancabilmente legati alle circostanze del caso concreto per poter assurgere, in via di principio, a requisiti di validità che la certezza dei rapporti impone di verificare secondo regole predefinite[9].
Tuttavia non si può negare che nel settore dell’intermediazione finanziaria il diritto e l’economia subiscono un fenomeno di “mescolatura” per cui non si possono distinguere i confini delle due materie.
I mercati finanziari in senso lato sono infatti gli ambiti giuridici ed economici nei quali operatori specializzati e qualificati svolgono attività, di vario genere, di investimento di risparmi o comunque di risorse finanziarie, sotto la vigilanza di pubblici poteri[10].
L’analisi economica del diritto potrebbe comunque  portare a rivalutare la tesi della nullità in caso di violazione delle regole di condotta.
Secondo il modello economico[11] ciascuna parte contrattuale è un agente economico razionale, cioè è in grado di classificare i risultati economici del futuro contratto (criterio razionale di scelta del consumatore).
Il comportamento dell’individuo di fronte ad una certa regola giuridica dunque è quello di “massimizzatore razionale”, cioè le risorse tendono a gravitare verso i loro usi più profittevoli se si consente lo scambio volontario.
Pertanto il parametro guida è quello dell’efficienza, cioè  “agire senza spreco”.
Gli economisti dicono che l’informazione è pubblica se è conosciuta da entrambe le parti dello scambio, mentre l’informazione è privata quando è conosciuta da una sola parte[12].
In un mercato, quale è quello reale degli scambi, l’informazione è un bene prezioso; ne esistono due tipi: a) informazione di tipo produttivo, b) informazione di tipo distributivo.
L’ informazione di tipo produttivo non genera distorsione (o fallimento) del mercato in quanto si tratta di un costo sopportato da una parte contrattuale al fine di selezionare la migliore offerta od ottenere il massimo dalla singola operazione di scambio: ad esempio l’acquirente di un immobile che si avvale di una consulenza immobiliare al fine di scegliere la migliore offerta.
L’informazione di tipo distributivo invece ricorre quando una parte, in virtù della propria condizione o posizione sul  mercato, è in possesso di informazioni senza avere sopportato alcun costo: in questo caso l’asimmetria di informazioni tra le parti genera una distorsione del mercato, trattandosi di scambi “involontari”.
Si potrebbero infatti avverare due ipotesi: la selezione avversa oppure l’azzardo morale.
La selezione avversa (o di opportunismo precontrattuale) comporta che la decisione ottimale o i costi dipendano dalle caratteristiche note solo ad una parte; l’azzardo morale è invece successivo alla conclusione del contratto e si può configurare sia come il compimento di un azione che è inosservabile dall’altra e ne influenza la sua utilità (c.d. azzardo morale con azione occulta) oppure una parte non è in grado di valutare se l’azione intrapresa dall’altra parte sia appropriata o meno (c.d. azzardo morale con informazione nascosta).
A fronte di questo problema il legislatore interviene con obblighi di disclosoure, cioè di diffusione delle caratteristiche qualitative e/o tecniche del prodotto: in questo modo nel mercato dove vige “l’asimmetria informativa” si cerca di evitare l’incertezza che permetterebbe agli individui opportunisti di “nascondere” i loro comportamenti.
L’art. 21 Tuf rappresenta questo tentativo da parte del legislatore: le regole comportamentali si traducono in obblighi puntuali più stringenti rispetto a quelli gravanti, di regola, sulle parti di una qualunque altra relazione contrattuale non asimmetrica.
L’apparato rimediale assume un ruolo decisivo sia come sanzione per la violazione sia come incentivo per gli intermediari: l’art. 21 Tuf manca purtroppo di una previsione in tal senso.
Seguendo però l’impostazione di carattere economico il rimedio invalidante dovrebbe preferirsi al modello di risarcitorio: il risparmiatore se fosse stato correttamente informato non avrebbe stipulato quel contratto, per cui l’operazione economica sottesa ad esso per lui è economicamente inutile e la sanzione appropriata dovrebbe essere la nullità (e di conseguenza la ripetizione delle somme versate).
Si potrebbe dunque ipotizzare che l’attività negoziale delle parti è inutiliter data o comunque che il contratto ha “mancato” la sua funzione economico-sociale.
Fa tuttavia da ostacolo a quest’impostazione la dicotomia presente nel nostro codice civile tra regole di comportamento e regole di validità: la condotta dei contraenti non entra nella “struttura” del contratto.
Rimanendo però sul tema della dicotomia tra regole di validitàregole di responsabilità e senza scivolare sulla dissertazione relativa al nuovo ruolo che ha assunto la buona fede nell’ambito della legislazione post-codicistica e comunitaria, si deve considerare che il contratto di intermediazione finanziaria costituisce il passaggio necessario per conseguire l’accesso al mercato borsistico della domanda di strumenti finanziari.
L’art. 47 della Costituzione non solo tutela, ma addirittura incoraggia il risparmio: un risparmiatore che si senta “tradito” dal comportamento dell’intermediario finanziario non si rivolgerà più al mercato finanziario e preferirà o non investire i propri risparmi oppure investimenti immobiliari.
In fondo la fiducia contraddistingue il modello di rapporto tra l’intermediario finanziario e il clienterisparmiatore: il tradimento di questa fiducia porterà la parte “tradita” a non fidarsi più del sistema.
Questa conseguenza ha un riflesso disastroso sulla “leva finanziaria”: affinché l’imprenditore possa investire nel mercato un valore superiore al proprio capitale necessita o di un apertura di credito oppure degli strumenti finanziari.
L’interesse alla tutela del risparmiatore corre dunque in parallelo con l’integrità dei mercati[13].
Traspare in modo evidente l’insofferenza del diritto dei mercati finanziari rispetto a qualificazioni rigide e non allineate alla sostanza economica degli interessi in gioco.
 
 
 
Dott. Alessandro De Luca
Specializzando presso la S.S.P.L. “G. Scaduto” di Palermo
 
 
 
 


[1] Sul punto Roppo, La tutela del risparmiatore fra nullità, risoluzione e risarcimento, (ovvero, l’ambaradan dei rimedi contrattuali) in Contratto e impresa, 2005, fasc. 3, pagg. 896-910
[2] Drago, La tutela dell’investitore nella gestione del risparmio, Bancaria Editrice
[3] Lo Statuto Albertino già conteneva una disposizione sul risparmio; l’allora art. 31 dichiarava infatti : “Il debito pubblico è guarentito. Ogni impegno dello Stato verso i suoi creditori è inviolabile”
[4] L’ art. 47 della Costituzione stabilisce che: “La Repubblica incoraggia e tutela il risparmio in tutte le sue forme; disciplina, coordina e controlla l’esercizio del credito. Favorisce l’accesso del risparmio popolare alla proprietà dell’abitazione, alla proprietà diretta coltivatrice e al diretto e indiretto investimento azionario nei grandi complessi produttivi del Paese”.
[5] Bifulco-Celotto-Olivetti, Commentario alla Costituzione,Utet, Torino 2006, pag. 947
[6] La questione giuridica aveva in realtà come riferimento fatti accaduti sotto la vigenza dell’art. 6 della l. n.1/91 (la c.d. legge Sim) che imponeva agli intermediari finanziari “di comportarsi con diligenza, correttezza e professionalità nella cura dell’interesse del cliente”, requisiti di condotta che comunque si ritrovano trasfusi nell’attuale art. 21 del Tuf.
[7] Favorevoli alla tesi della nullità anche dopo l’intervento delle Sezioni Unite sono (solo per citarne alcuni) A. Gentili, Disinformazione e invalidità: i contratti di intermediazione dopo le Sezioni Unite, in I Contratti, 2008, fasc. n. 4, pagg. 393-402; ma anche D. Maffeis, Discipline preventive nei servizi di investimento: le Sezioni Unite e la notte (degli investitori) in cui tutte le vacche sono nere, in www.dirittobancario.it
[8] Sulla questione della “storicità” del diritto civile ed il suo utilizzo per il mercato finanziario un’approfondita analisi viene svolta da La Rocca, Il contratto di intermediazione mobiliare tra teoria economica e categorie civilistiche, in www.ilcaso.it 
[9] D’ Amico, Regole di validità e regole di comportamento nella formazione del contratto, in Riv. Dir. Civ., 2002, I, pag. 37 ss.
[10] Amorosino-Bedogni, Manuale di diritto dei mercati finanziari, Giuffrè
[11] Sul punto vedi Cozzi-Zamagni, Economia Politica, il Mulino, 1994, pag. 212
[12] Cooter- Mattei- Monateri- Pardolesi- Ulen, Il mercato delle regole, Il Mulino
[13] Al riguardo la modifica intervenuta con la Mifid oggi prevede nell’art. 21 Tuf non solo l’interesse dei clienti, ma anche l’integrità dei mercati.

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